市场回顾

中国经济：关键政策接续

经济：第四季度GDP同比显著反弹，其中70%左右来自增量政策与抢出口的贡献。进入2025年第一季度，股市与楼市增量政策的影响有所转弱，抢出口受特朗普关税扰动，关注两会增量政策的接续情况。

物价：受春节错位影响，1月CPI同比或明显反弹，2月可能转负。PPI同比延续低位波动。

社融：居民信贷与政府债发行支持下，1月新增社融与新增贷款将季节性上升，但社融与贷款余额同比可能回落。

中债：NCD与10年中债利率倒挂

资金面：1月,央行MLF+OMO+国债买卖+买断式逆回购合计净投放2.88万亿元，但在信贷投放、防范汇率超调风险、税期、春节取现等多因素影响下，资金面超预期紧张。展望2月，政府债发行规模或高于历史同期水平，同业存单到期规模达2.2万亿元，资金价格或保持中性偏高水平。

中债：1月，1年期AAA的NCD利率较去年年末上行14bp，收于1.71%，与10年国债倒挂,降息周期中，1年NCD与10年国债收益率倒挂后，1年NCD收益率往往容易接近阶段性高点。重点关注政府债供给放量背景下央行的应对、特朗普关税政策、银行信贷开门红的成色以及两会博弈等因素。

外汇市场：人民币“缓贬急升”

人民币：套息交易与潜在关税风险使得美元兑人民币倾向于上行，但逆周期控制节奏和幅度。当关税等不及预期时，过于拥挤的美元多头会使得人民币短线急升。

美元：美国基本面保持强势继续使得美元高位震荡。

美债：当前美债利率下行主要不由基本面驱动，而是源自市场阶段性对于美国债务风险担忧下降，更流畅的下行要等到后续去库周期。

贵金属、大宗商品：黄金短线超升，但上涨趋势仍好

贵金属：短期来看，黄金估值和技术指标均已超买。金价季度滚动涨幅达到10、15、20%时，通常出现休整。对应于2024年11月中旬金价低点，若2月中旬金价上涨至2810、2937、3064美元/盎司时，分别对应以上三种涨幅。

原油：在更严厉的制裁情景下，俄罗斯石油生产会面临更大的压力，但特朗普政府可以通过向OPEC+施压以动用大量闲置产能来限制这些供应损失，油价大幅上行风险可控。

文章来源：兴业研究公众号