7月19日，港股的锦欣生殖（01951.HK）放量大跌12.71%，报2.54港元/股，市值为70.05亿港元。

锦欣生殖被誉为“辅助生殖第一股”，公司背后站着高瓴资本等一众投资大佬，2019年公司成功在港股敲钟上市，超额认购近百倍，一时风头无两。即使疫情期间，公司股价也屡创新高，市值一度突破600亿港元。

然而，自2021年年中以来，公司股价却持续走熊，至今累计跌幅已超过80%，曾经的光环悉数散去，投资者选择用脚投票。

所谓辅助生殖技术，就是让不易怀孕的夫妇正常受孕并产下健康的胎儿。根据沙利文报告，2020年我国辅助生殖市场规模为434亿元，预计到2025年我国辅助生殖市场规模将达到854亿元。当前国内辅助生殖行业渗透率还处在较低水平，长期景气度无虞。

而锦欣生殖作为民营辅助生殖龙头，旗下的医疗机构目前已遍布国内成都、深圳、香港、武汉、昆明等地以及海外的美国等地。由于国家对辅助生殖领域管控较为严格，牌照难以获得，使得行业准入门槛高，锦欣生殖因此也具备较强的稀缺性。

照理来说，锦欣生殖身处黄金赛道，其股价应该备受追捧，然而公司跌落神坛，股价屡屡下挫，巨大落差背后的原因是什么？

原因一方面或是锦欣生殖的基本面似乎难言乐观。

近些年，锦欣生殖走上一条大举并购扩张的道路。

2017年，公司收购斥资6亿元收购深圳中山泌尿外科医院73.98%股权；

2018年，公司收购位于美国洛杉矶最大的生殖中心美国加州HRC生殖中心；

2020年2月，公司收购老挝瑞亚国际医学中心，建立锦瑞医疗中心，以规避部分伦理监管风险，为国内病人提供更多选择。同年7月，公司收购武汉黄浦中西医结合妇产医院，更名为武汉锦欣中西医结合妇产医院；

2021年9月，公司收购香港生育康健中心和香港辅助生育中心，拓宽粤港澳市场；

2022年6月，公司完成云南九洲医院、昆明和万家医院控股权收购，并更名为云南锦欣九洲医院、昆明锦欣和万家妇产医院，进一步扩展西南地区版图。

激进的扩张，带来商誉的持续增长，2018年至2023年，锦欣生殖的商誉分别为8.02亿元、8.09亿元、8.90亿元、27.20亿元、34.85亿元及34.96亿元，

与此同时，公司业绩却飘忽不定。

2018年至2023年，锦欣生殖业绩由9.22亿元（人民币，下同）增至27.89亿元，但同期盈利忽上忽下，2019年公司录得归母净利润4.10亿元，随后震荡下滑，2022年公司归母净利润仅剩1.21亿元，2023年归母净利润为3.45亿元，尽管有所回暖，但距离2019年的高点仍有差距。

另一方面，尽管市场潜在规模巨大，目前国内辅助生殖市场渗透率远低于欧美地区，但由于文化差异、市场认识程度不足、成本高企等因素，与欧美地区相比，国内接受ART服务意愿度较低，导致国内ART渗透率提升缓慢。

数据显示，2018年国内ART服务市场规模为25.2亿元，到2022年国内ART市场规模仅略微增长至27.9亿元，增速缓慢。

对此，政策方面也是不断出招。此前，在国家医保局的指导下，北京、广西、内蒙古、甘肃等省份已将辅助生殖纳入医保报销。目前我国辅助生殖技术的费用高昂，一次试管婴儿周期费用约为3至8万元，医保局推动多省市将辅助生殖技术纳入医保，可谓是利国利民、孕育“生”机的好事。

总的来说，锦欣生殖的背后虽然光环不少，但发展似乎不及预期，高速扩张带来的商誉等问题，让公司负重前行，给未来埋下隐患，业绩表现疲软似乎也让投资者失去耐心，公司的估值持续回落。未来，公司如何讲好“辅助生殖”渗透率提升的故事，投资者且拭目以待。