本期嘉宾丨刘劲 长江商学院会计与金融学教授、投资研究中心主任

文丨祝玉婷

“未来二三十年的全球投资回报率将不可避免地低于过去。因此，我们需要调整自己的预期，认识到未来的投资回报可能无法与过去相提并论。我们必须重新设定一个更为现实的预期。”

北京时间5月5日，长江商学院会计与金融学教授、投资研究中心主任刘劲对腾讯财经《经济大家说》栏目表示，他认为巴菲特已经开始做出调整收益预期的动作，比如持有大量现金储备，投入美国国债。

据介绍，刘劲教授长期跟踪研究“价值投资”的底层逻辑，他认为如果追求长期且相对较高的投资回报率，价值投资有可能是实现这一目标的最佳途径。

谈及巴菲特减持苹果公司股票这一动作，刘劲分析，价值投资的核心是关注企业的基本面和股票市场价格。“苹果目前的规模已经非常庞大，未来继续增长或将引发各种反垄断问题，从而影响增长前景，这可能是苹果面临的最大挑战。”他认为，未来巴菲特有可能会继续减持。

关于巴菲特称自己不懂AI，刘劲认为，巴菲特一定是懂的，但并不比别人精通。“当你没有优势，最好的策略是不要参与竞争。”刘劲说，这正符合价值投资的核心：只做自己有绝对优势的事情，自己没有特殊优势就不碰。

以下为对话全文：

01 追求长期且较高投资回报率 价值投资可能是最佳途径

腾讯财经：当下全球环境下，欧美市场、国内市场的投资环境不一，“价值投资”是否具有普适性？

刘劲：我认为价值投资可能是唯一能够长期带来良好回报的投资方式。我之所以这么说，是因为价值投资包含两个至关重要的理念。

首先，它倡导长期主义，即我们不追求短期的投机炒作，而是着眼于长期的投资视角。

其次，价值投资强调以一种非常理性的方法来看待世界，这意味着我们会通过深入分析资产的真实价值来做出投资决策。

在我看来，如果你追求的是长期且相对较高的投资回报率，那么价值投资可能就是实现这一目标的最佳途径。

腾讯财经：有一些投资者存在一种误解，他们认为长期投资就是买了一只股票以后一直拿着，亏损了总有回本的一天。您怎么看待这种误区？

刘劲：“长期主义”不是说考虑一个季度或一年，而是可能是5年10年20年。另一方面，如果投资后发现这一决定是错误的，应该尽快卖掉，只有你认为方向正确，才应该长期持有。

所以，单从持有时间的长短去看，并不能说明你是价值投资者。考量价值投资者更重要的是看你考虑的是长期因素还是短期因素。

腾讯财经：我们应该从哪些维度去衡量或判断资产是否具有长期价值，是否值得买？

刘劲：我觉得有两个层面：

一个是股票的基本面。巴菲特一直也讲，在买卖股票的时候，不要把它当成一个证券，而是当成一个公司。因此你应该跟风险投资（PE、VC）的想法一样，应该有长期考量。

基本面包括企业的核心竞争力、市场规模、增长情况、管理水平等等，这些都非常重要，所以基本面决定了企业的价值。

另一个是要看市场价格。对价值投资者而言，哪怕企业本身价值非常大，但如果市场价格非常高，以后也不能获得很高的回报。

因此，最好的情况是，企业的价值非常高，但市场价格又非常低，投资者能得到一个相当好的回报；最糟糕的是你拿了一家基本面不大好的公司，又是以非常高的价格买入的，这种投资的回报就一定会非常差。

02 当你没有优势，最好的策略是不要参与竞争

腾讯财经：如何在当下复杂的内外部大环境下，评估一个公司的基本面或它的估值处于何种水平？投资者应该如何参与市场？

刘劲：我们需要去关注大环境，但是价值投资可能更重要的是关心产业和企业。

尽管今天我们的世界存在很大不确定性，但当我们把时间轴拉长，会发现很多的不确定性实际上相对确定的，因为人的根本需求实际上没有任何根本性的改变。比如全球气候变暖带来的对新能源的需求以及信息产业突飞猛进所产生的发展空间。

面对市场的波动性，价值投资当然是要把这些因素考虑进去的，然后估测一个基本面，再跟价格进行比较。

一般来讲，当不确定性很大的时候，对基本面的判断要谨慎，要下调估值。同时，整个市场的预期也会被下调，因此对价值投资者来说，这实际上是一个竞赛，是个人投资与市场的竞赛。

如果个人判断优于整个市场的平均水平，那最后投资结果可能会比市场要好一些；但如果个人判断比市场要差，那我建议你不要做这种特别投资，就买一些股指就可以了。

当你没有优势，最好的策略是不要参与竞争。

03 未来二三十年的全球投资回报率将不可避免地低于过去

腾讯财经：在不确定性比较大的情况下，市场快速变化，价值投资的理念还会依然有效吗？

刘劲：肯定是有效的。虽然世界有很多不确定性，但仍然应该做长期打算，长期主义永远是非常重要的。当然，这也不妨碍去做一些短期的风险防范。

我个人判断，在过去的40年里，我们经历了一场全球范围内的资本盛宴。这意味着，在这段时间里，全球一体化成为了一个非常重要的推动力，促进了资本的流动和增长。

同时，过去40年间，全球一直处于降息状态。利率从高峰时的百分之十几甚至20%，逐渐下降，直至接近零。在这个过程中，由于利率与资产价格呈反比关系，随着利率的下降，资产价格大幅上涨。

然而，当前利率已经非常低，未来的走势可能是保持稳定或者上升。

在这种情况下，我认为未来二三十年的全球投资回报率将不可避免地低于过去。因此，我们需要调整自己的预期，认识到未来的投资回报可能无法与过去相提并论。如果过去我们期望每年获得百分之十几的回报，那么未来这样高的回报率可能性将非常小。我们必须重新设定一个更为现实的预期。

腾讯财经：您认为巴菲特近两年已经开始做这样的预期调整了吗？

刘劲：我觉得他已经做调整了。

你看伯克希尔哈撒韦一季度末的现金储备，高达1890亿美元（约合人民币13686亿元），创下了历史新高。将大量的现金投入美国国债，收益率超过5%，这相对是当前比较划算的一种投资了，如果做其他投资，虽然预期回报会高一些，但风险过大。

现金去买一些美国的国债，那么这个国债的话大概能给他百分之五点几的收益，对他来讲的话，他觉得这个相对是比较划算的一种投资，因为你做其他的投资的话，虽然你可能你的预期回报高一点，但是它的风险可能过大，这样的话还不如投一些非常低风险的东西

04 苹果增长前景值得关注，未来反垄断问题可能是最大挑战

腾讯财经：今年的巴菲特股东大会透露了哪些投资信号吗？

刘劲：首先，我觉得最大的区别是今年查理芒格不在了。我们都知道他是一位非常睿智的人，巴菲特就一直说，查理芒格是“设计师”，他自己只是“施工方”，芒格实际上对他的影响还是蛮大的。

第二点，尽管许多人都在寻找风险投资的机会，但巴菲特的一个关键策略是积累了大量现金。在当前的投资市场中，尽管利率大约是5%，而通货膨胀率大约是3%，实际回报率仍有大约2%。这意味着，有时将资金存入银行或购买国债并不是一个糟糕的投资选择。

另外，巴菲特出售了一些苹果公司的股份，他强调苹果仍然是一家非常棒的公司，出售股份主要是由于税收方面的考虑。但我认为，苹果目前的规模已经非常庞大，它的增长前景值得关注，未来可能会引发各种反垄断问题，这可能是苹果面临的最大挑战。

第三点，巴菲特也在考虑投资一些加拿大企业。几年前巴菲特大规模投资了日本的五大商社。巴菲特有一个核心的投资理念，对美国的坚定信念。他认为美国的好日子还很长，因此投资美国是非常好的选择。

对巴菲特来说，投资机会必须是巨大的，就像苹果公司一样，因为它市值数万亿，即使巴菲特投入巨资，他在其中的占比仍然很低。但对于其他国家，尤其是小国家，这样的投资机会并不多，因此他通常需要寻找较大的市场进行投资。

05 巴菲特只做自己有相对优势的事，这才是价值投资的核心

腾讯财经：近两年人工智能发展迅猛，这是否会对价值投资带来一些新变化？巴菲特一直没有在AI方向有所投入，您怎么看？

刘劲：巴菲特的投资，回归到价值投资的本质，就是对企业基本面的判断，一定要超过市场。

每一位投资者都不可能是全能冠军，这就像奥运会，运动员不可能既擅长田径，又擅长体操，还擅长球类......不可能一个人在任何竞技项目里都拿冠军。

在投资市场里想得到较好的回报，就必须有超过其他人的某方面能力。

我觉得巴菲特的优势主要是对经济、商业和心理的判断，他在这方面的能力可以说是无与伦比的。我们也知道，在企业基本面的驱动因素中，科技是非常重要的，尤其是人工智能。

人工智能对社会和经济的影响，可以说是与互联网相提并论的一次巨大革命。

巴菲特自称不懂AI，我觉得他一定是懂的，但并不比别人精通，因此在投资上就不碰。他还是只做自己有优势的事情，这才是价值投资的核心。

比如投资苹果公司，他并不是基于对苹果科技的深入了解，而是对苹果在整个商业和经济领域内垄断性地位的判断。

巴菲特最喜欢投的还是强垄断的企业，也就是有“护城河”的企业，这样别人无法与他竞争。

而像open AI这样的创业公司，在人工智能领域取得了颠覆性的进展，这在传统投资逻辑中可能难以评估。巴菲特会觉得自己没有特殊优势，所以他就不碰。

腾讯财经：从您的视角评估，未来巴菲特还会再继续减持苹果公司的股票吗？

刘劲：我觉得还是有可能的。

随着华为的崛起，苹果未来在中国的市场可能就没有以前那么强劲。另外，目前它的大规模、垄断性，有可能导致包括美国国内、欧洲、其他国家对它进行一些反垄断措施，从而影响它将来的增长空间。

文章来源：腾讯财经公众号