众所周知，牙科、医美被一些投资者以及机构视作是近些年的高景气赛道，时代天使（06699.HK）、现代牙科（03600.HK）、昊海生物科技（06826.HK）等概念股都曾被广泛看好。

作为中国香港最大的非医院医疗服务提供商、最大的医美服务商，医思健康（02138.HK）亦收获了广泛关注，而且在业绩方面，该公司的营收自打上市以来就一直在持续增长，比较“吸睛”。

然而，近年来，该公司盈利端的表现却不太理想，这点则受到了一些投资者的质疑。日前，医思健康披露了2023/2024财年上半年的盈利警告，预计中期盈利再度遭遇同比大幅下滑。

或是受此消息的影响，该公司的股价于11月20日逆势放量大跌了14.46%，创了阶段新低，最新股价较2021年7月的巅峰已经累跌了约86%。

值得注意的是，虽然盈利表现不佳，股价也跌跌不休，但医思健康在过去半年时间里依然获得了众多机构的看好。

高速扩张的背后却是“增收不增利”？

医思健康成立于2005年11月，总部位于香港，以提供一站式医疗健康及医美服务为经营战略。在该战略的指导下，该公司多年来可谓是动作频频。

在内生增长方面，据不完全统计，医思健康于2005年在香港佐敦开设首家医美中心；2011年，该公司在香港中环开设了旗下首间整形外科手术中心；2013年，该公司开设旗下首间牙科服务中心；2015年，医思健康在广州开设旗下首间中国医学美容诊所；2022年，该公司新设中环综合医疗服务旗舰中心及太古高端影像中心等等。

在外延并购方面，据不完全统计，医思健康于2010年收购中国香港生美品牌变靓纤体，进一步完善了医美业务；2014年，该公司拿下了嘉勋牙科及Vision Dental；近些年来，医思健康更是频频出手，仅在2022年，该公司就收购多专科医疗服务中心（恒健牙科医务所、安美医学诊断中心等），还收购了香港仁德动物医院、美邦连锁体检中心、香港珍禽异兽兽医业务等。

在内外并举之下，医思健康持续向综合医疗领域进军，业务触角高速向着其他方向延伸，已经成为了香港最大的非医院医疗服务提供商，也是最大的医美服务商。

该公司的目前主要通过三个业务分部进行运营。其中，医疗服务分部提供医疗服务及牙科服务等；美学医疗、美容及养生服务分部提供美学医疗、传统美容、护发及辅助养生服务以及销售护肤、保健及美容产品；兽医及其他服务分部提供营销及相关服务以及兽医服务。

其中，医疗服务业务是医思健康最为重要的核心业务，美学医疗、美容及养生服务几乎贡献了剩余的业绩，

需要指出的是，在内生增长及外延并购的举措下，医思健康的营收规模在迅速“膨胀”，已经从2016财年的7.05亿港元增至了2023财年的38.75亿港元。

在盈利端，该公司的归母净利润于2016财年-2019财年实现了持续增长，随后便开始走低，到2023财年已经下降至0.7亿港元，出现了很明显的“增收不增利”迹象。

而11月17日披露的公告显示，2024财年上半年（截至2023年9月30日止的六个月），扣除利息、税项、自有物业折旧、厂房及设备摊销前的盈利同比减少不多于25%，环比增长不少于30%；除税后溢利同比下降不超过80%，环比增长不低于1000%。

关于中期盈利同比下滑，医思健康的董事会认为，主要有以下几点原因：其一，香港政府提供的保就业计划补贴减少约4340万港元；其二，上个财年新设立服务点的营运杠杆暂时较低；其三，上个财年内生扩张新服务点导致折旧和摊销费用增加；其四，由于利率上升，银行借贷利息支出增加约1700万港元。

总的来看，在2019财年及之前，医思健康的内外并举策略带来的效果是比较明显的，也实现了营收、利润端的增长，公司的股价表现也不错。而在2019财年以后，持续的扩张只带来了营收的“膨胀”，利润端反而遭遇了持续下降，这里面有一部分外部原因的影响，如新冠、通胀等。

机构看好医思健康“止跌回升”？

站在当下，医思健康盈利端的持续下滑消磨了越来越多投资者的耐心，不少人质疑该公司持续采取激进的扩张策略，导致“消化不良”。

例如，扩张导致成本增加拖累了业绩。在2023财年的年度报告中，医思健康表示，期内成本的大幅增加是由多个关键因素所驱动，包括业务组合的变化、新服务点成本的上升、成本通胀以及构建可扩展医疗平台的一般行政成本。

此外，持续通过收并购扩张业务风险较大。从商誉来看，2023财年医思健康账上的商誉已经由2021财年的4.77亿港元增加至7.44港元，2023财年就产生了748.1万港元的商誉减值亏损。

不过，虽然医思健康的盈利能力遭遇了持续下滑，但该公司布局的医疗、医美领域均属于前景广阔的景气赛道，再加上近些年“宠物经济”的兴起，兽医领域的发展也有值得期待的地方。

其中，根据艾瑞咨询于今年4月份发布的《2022年中国医疗美容行业研究报告》，随着疫情的好转及轻医美的发展，市场逐步回暖，2021年中国医疗美容市场规模达到2179亿元，增长率达到12.4%，预计2025年中国医美市场规模有望达到4108亿元（2021年至2025年的年复合增长率为17.2%）。

非手术类医疗美容市场迅速扩大，2021年市场规模达752亿元，预计2025年市场规模将上升到2279亿元（2021年至2025年的年复合增长率为31.9%），有望成为医美主力市场。

在兽医业务方面，根据《2021年中国宠物行业白皮书》，伴随量价的同时提升，中国宠物市场规模从2019年的2521亿元预计增长到2023年的4456亿元，4年的年复合增长率高达15.3%。

高速扩张的宠物市场规模助推宠物相关消费领域亦呈现广阔前景，根据中商产业研究所，在我国2021年的宠物消费当中，宠物医疗占总宠物消费支出的20%，成为宠物食品以外的第二大宠物经济产业，且宠物医疗市场规模从2019年的202亿元预计增长到2023年的376亿元，4年的年复合增长率高达16.8%。

事实上，虽然股价跌到“惨不忍睹”，但中金公司、华福证券、华金证券等机构也还是表达了对于医思健康前景的看好。

结语

综合而言，激进的扩张策略带来了营收的持续增长，但也带来了显而易见的问题，盈利端的持续下滑不容忽视。未来该公司能否扭转“增收不增利”的趋势取决于医思健康的整合运营能力，这一点需要持续跟踪。而对于该公司来说，好消息或许在于外部环境的改善，疫情已经远去，加息、通胀等情况也有望逐渐好转。