今年3月底，力盟科技(02405.HK)“带病”上市，但并不影响力盟科技股价的高调攀升。

根据Wind数据统计，自今年3月31日以来，在全部港股涨幅榜中，力盟科技以235.7%的涨幅荣获涨幅榜季军，仅次于涨幅为915.8%的国科控股(08275.HK)及涨幅为245%的国际娱乐(01009.HK)。而如果按发行价0.7港元计，其股价在2个月内已涨逾3倍。

随着股价不断冲顶，力盟科技的估值也高高挂起。

截至5月29日收盘，力盟科技的市盈率(TTM)达52.22倍，市净率为45.48倍。而同期，根据富途牛牛数据，港股广告及宣传指数的市盈率和市净率分别为-9.89倍及1.05倍。

那么，如此高的估值，力盟科技所处的赛道和公司的“内功”能否支撑其继续向上呢？

赛道前景：增长空间充满潜力，市场竞争激烈

力盟科技是我国跨境数字营销服务提供商，主要是与媒体发布商合作，为中国营销主获取用户。力盟科技在该领域所处的位置是营销主和媒体发布商的“中介机构”。

力盟科技所处的赛道是一条蓝海市场，这也是力盟科技增长前景的加分项。

商务部有关负责人近日表示，最近几年，我国跨境电商保持了快速发展势头，5年增长了将近10倍。今年一季度，跨境电商继续保持高速增长势头，成为正在成长的外贸增长点。

目前，世界各国都在大力发展跨境电商，根据世贸组织的报告，到2026年之前，全球B2C跨境电商将保持27%的增速。

由于专业性、效率不足等原因，营销主对数字营销服务的需求也将保持快速增长。根据机构预测，中国跨境数字营销服务行业的市场规模于2021年-2026年预计将扩容至616亿美元，对应复合年增长率约为22.5%，不过较上一个5年36.0%的复合年增速有所放缓。

力盟科技也从事基于SaaS的数字营销，虽然中国跨境网店SaaS解决方案行业规模预计于2021年-2026年复合年增长率高达32.5%，但该市场规模较小。于2021年，该市场规模仅有5.9亿美元，折合人民币不到50亿元，堪称“迷你”市场。

值得一提的是，中国跨境数字营销服务行业竞争十分激烈。除了力盟科技外，微盟集团(02013.HK)、乐享集团(06988.HK)和汇量科技(01860.HK)等SaaS企业亦有涉足跨境电商营销业务，这些企业的竞争优势亦不可小觑，十分考验力盟科技的自身实力。

成长性：陷入增收不增利怪圈

在高速成长的行业里，力盟科技享受到了时代红利，收入稳步上升，但盈利能力却拖了后腿。

数据显示，2019-2022年，力盟科技分别实现收入953.1万美元、1168.6万美元、1434.6万美元、1642.9万美元，增长亮眼；同期，净利润分别为520.4万美元、589.1万美元、577.5万美元、549.4万美元，已连续两年出现了“增收不增利”的尴尬。

毛利率方面，上述报告期内公司毛利率分别为89.7%、87.5%、84.8%、84.3%，呈现出逐年下降的趋势。

过去几年，力盟科技业务规模越大，销售成本也越大，影响了其盈利能力的提升。因商业模式原因，公司业务运营依赖经验丰富的优化师、整合营销专家和创意设计团队，因此员工成本高昂，为公司主要的成本之一。上述时间段内，力盟科技的员工成本持续增加，2022年接近400万美元，占收入比重接近1/4，使得公司的盈利能力持续承压。

力盟科技在招股书中表示，近年来，为发展业务，公司已投入大量资源提升技术能力基础设施以及增加雇员人数，预计还需要大量财务及资源。

此外，力盟科技行政开支亦大幅增加，2022年达471.2万美元，同比增长46.24%，占收入比重呈上升趋势。

依赖性：某国外互联网大厂的“傀儡”？

作为营销主和媒体发布商之间的“中介”，力盟科技需要依靠媒体发布平台才能展开业务。

而过度依赖某国外互联网大厂，成为力盟科技最令市场担忧的潜在风险因素。

力盟科技在招股书中表示，媒体发布商A是公司的单一最大媒体发布商，公司对媒体发布商A的支出总额分别占公司在2019年-2021年及2022年前三季支出总额的99.6%、99.2%、99.6%及99.6%。

力盟科技并未披露媒体发布商A是哪家企业，笔者结合招股书中的相关资料及数据，猜测媒体发布商A或为脸书母公司Meta。

Meta实力强劲，力盟科技选择和其进行深度合作无可厚非。但力盟科技来自Meta连续多年的总支出都超过99%的比例，几乎可以视作将主要营收渠道都放在对方平台上。从独立经营的角度来看，力盟科技明显存在很大的经营风险。

力盟科技在招股书中表示，“媒体发布商A可能变更其在我们年度框架协议中的任何条款，或为了更优惠的经济条款而决定与我们的竞争对手合作。根据我们与媒体发布商A的协议条款，媒体发布商A可以提前30天发出书面通知以任何理由或无需理由终止我们的协议。”

此外，力盟科技还表示：“媒体发布商A还向我们提供返利，主要根据我们对其的支出总额计算。有关返利占我们支出总额的比例或会波动，并经媒体发布商A定期审阅及调整。”

由此看出，若媒体发布商A减少或停止与力盟科技合作，降低返利率或停止返利，对力盟科技来说将是沉重一击。

小结：

虽身处高景气赛道，但力盟科技自身存在诸多问题，成本高昂、成长性不佳、过度依赖媒体发布商等问题十分明显。在此情况下，支撑力盟科技高估值的条件相对欠缺，存在市场炒作的可能，投资者或应谨慎行事。