据悉，华晨汽车于1992年登陆纽交所，成为了“中概第一股”。自那之后，美国资本市场成为了一大批中国企业寻求上市募资的主要选项之一，由此美股市场形成了独特的“中概股”板块。

2010年前后，中国企业在美股IPO的数量创下了彼时的历史记录，一片繁花似锦。也是在这一年，知名的浑水公司成立，并在同日对东方纸业出具做空报告，打响了做空中概股的第一枪。

随后一些年里，中概股频频遭遇做空，其中不乏新东方、分众传媒、瑞幸咖啡、爱奇艺、贝壳等明星公司。

而在最近一两年，中概股被做空的情况相较于以前高峰期似乎减少了很多，但依然还是存在的，例如电动工具龙头创科实业（00669.HK）前不久就遭遇了做空。

最新的例子则是知名快递巨头中通快递（ZTO.US，02057.HK）于美东时间3月2日（周四）遭到了卖空机构灰熊（Grizzly Research）做空。

中概快递巨头遭做空，灰熊到底说了什么？

据了解，灰熊发布的报告指出，虽然整个行业都已标准化，但中通快递的利润率却是顺丰、圆通、韵达和申通等国内同行平均水平的两倍多。另外，中通快递的盈利能力一度和苹果这种利润率较高的蓝筹公司相当。

据统计，2018年-2021年期间，中通快递的毛利率及净利率确实优于同行。需要指出的是，这几家快递巨头在业务范围、财务数据统计口径等多个方面有些许差别。

灰熊（Grizzly Research）表示经过自己的调查，得出的结论是中通快递欺骗了投资者，该公司之所以有明显较高的利润率很可能是伪造了财务报表。

该沽空机构表示，自己的做空报告突出了和超高利润率不符的确凿证据，包括持续的融资、财会数据不一致以及众多利益冲突。其中特别提到，中通快递在中国国家工商总局的报告数据和其递交美国证监会的数据并不相同。

灰熊指出，中国国家工商总局的备案文件显示，中通快递的利润率实际上与快递业的同行相当，2019年-2021年，其净利润率在6.3%-10.6%区间，但该公司递交美国证监会的财报却显示上述期间的净利润率为15.5%到25.7%。

该机构表示，中通快递通过故意报低员工人数，压低人力成本等方式造成了利润率超高的假象。

另外，该机构还认为，中通快递还在递交美国证监会的财报中虚报了资本支出以帮助募资，并存在利用未披露关联方转移运营费用等问题。

总的来说，灰熊表示，中通快递是因为财务造假才有表面看起来远高于同行的利润率。考虑到这一情况，采用倍数估值调整估算，该机构称中通快递目前的美股交易价要远高于公允价值，至少有50%的下行空间。

中通快递迅速回应，H股不跌反涨

针对沽空机构的做空报告，中通快递迅速给出了自己的回应。

中通快递发布公告称，本公司认为，灰熊（Grizzly Research）的报告并无依据，其包含许多错误、无根据的推测以及误导性结论和诠释。其亦缺乏对本公司业务模式及财务报告结构的基本了解，缺乏对本公司公开文件的全面解读。本公司董事会，包括审计委员会，正在审查这些指控，并考虑采取适当的行动来保护全体股东的利益。本公司将按照美国证券交易委员会、纽约证券交易所及香港联合交易所有限公司的适用规则及条例要求适时作出进一步的披露。

值得一提的是，从最新的股价反馈来看，中通快递的美股虽然放量但仅微跌0.27%，H股则在3月3日收涨1.26%，表现相当强硬。

据了解，摩根士丹利发布报告称，相信中通快递股价60日内将上升，料发生机率70至80%。予其目标价35.6美元，评级增持。该机构表示，中通快递最近股价回调后，短期估值更具吸引力。相信公司今明两年将继续扩大市场份额，并实现稳健的盈利增长。

目前中通快递的美股股价为25.63美元/股，距上述目标价尚有接近40%的上升空间。

结语

正如本文开头所述，中国企业赴美上市这些年里，遭遇做空的中概股不在少数，这中间有做空成功，沽空机构在名声大噪的同时赚得盆满钵满。

最典型的如，浑水自2010年成立后，出手“猎杀”公司有近半数为中概股，其对东方纸业、绿诺科技、瑞幸咖啡等一些中概股完成了“一剑封喉”。

这种情况曾经也导致了许多投资者对中概股产生了信任危机。

但是，更应该看到的是，其实做空失败的也不少，浑水就曾在安踏、爱奇艺、贝壳等一大批企业身上无功而返。

灰熊（Grizzly Research）此前也曾做空跟谁学（现在的证券简称为高途）、图森未来、58同城、乐信、好未来、蔚来汽车等一批中概股，同样有成功有失败。

其实，被做空并没有那么可怕，从中通快递在美股和港股市场的股价表现来看，市场资金对于灰熊此次发布的沽空报告谈不上有多么认同。

对于投资者而言，近两年的中概股板块遭遇“惨烈”的暴跌之后，存在修复需求。中通快递作为国内快递龙头之一，值得多加关注，只是后续需要留意灰熊会不会发布新的报告，公布新的证据，同时也要留意中通快递的回应。