2月28日，来自湖北的甲苯衍生品供应商武汉有机控股有限公司(以下简称“武汉有机”)向港交所二度递交了招股书,独家保荐人为交银国际。

身处化工行业的上游市场，武汉有机近几年碰上了发展的重要机遇期，经营业绩表现亮眼。

2020年至2022年，武汉有机分别实现营收15.99亿元、27.89亿元及31.34亿元，年内溢利分别为2.07亿元、3.09亿元及3.4亿元，纯利率保持在10%以上。同时，公司股本回报率逐年上升，由2020年的17.1%大幅提升至2022年的46.9%。

从财报看，武汉有机堪称是疫情三年以来少有的赚钱机器，很多新消费品牌也只能望其项背。

纵观武汉有机的招股书，公司的发展可谓是喜忧参半，发展前景虽佳，但同时也面临着较大的内部压力。

野心膨胀的甲苯衍生品市场龙头

武汉有机成立至今已有70余年，前身可追溯至1946年的怡生盐号汉口分号，是中国历史悠久的甲苯衍生品制造商之一。

据招股书显示，目前武汉有机为中国及全球市场顶尖的甲苯衍生品供应商，主要专注于甲苯氧化及氯化产品、苯甲酸氨化产品以及其他精细化工产品制造。

作为有机合成化工行业的一份子，武汉有机的甲苯衍生品应用广阔，并不缺市场，其产品可用于食品防腐剂、家用化学品、动物饲料酸化剂以及农业化学及医药用途的合成中间体，成功销往70多个国家及地区。

在甲苯衍生品某些细分市场，武汉有机属于航母级企业。根据弗若斯特沙利文报告，按2021年的销售收入计，武汉有机是中国最大的苯甲酸及苯甲酸钠生产商以及第二大苯甲醇生产商，分别占2021年中国市场总收入57.2%、41.3%及25.8%。于全球市场，公司于2021年在苯甲酸生产商及苯甲酸钠生产商中位居第二，而在苯甲醇生产商中位居第三，分别占2021年全球市场总收入33.8%、23.4%及14.7%。

很明显，武汉有机近几年的经营业绩顶着疫情压力，实现了稳中有增，主要是得益于两大因素：市场地位较高，下游应用广泛及较高的市场需求。

武汉有机产品可划分为两大类，即自制产品销售及产品贸易销售。其中，自制产品包括苯甲酸、苯甲酸钠、苯甲醇和苯甲腈等。在多样化产品组合及分销网络的支撑下，武汉有机的自制产品销量增长较快，由2020年的21.13万吨增至2022年的31.88万吨，该产品为公司主要产品销量及收入来源。

武汉有机野心不小，拟大幅扩大产能以抢占更大的市场份额。

2018年，武汉有机与中石化成立合营公司河北康石，该合营公司的生产基地在今年1月已投产；同时，公司还与泰国知名公司合作建立生产基地，该基地预计在2025年开始建设。

此外，在武汉生产基地及潜江新亿宏生产基地的基础上，武汉有机还计划扩充武汉生产基地氢化生产线，并建设湖北新轩宏生产基地。该两个基地预计分别在今年5月及7月开工建设。

上述计划扩充或建设的基地完成后，预计武汉有机累计的设计年产能将翻番。

偿债能力减弱，IPO前控股股东巨额分红

在甲苯衍生品行业阔步前行的同时，武汉有机面临着较大的偿债压力。

从流动负债方面来看，武汉有机虽然营收高增，但在盈利能力下行（毛利率及净利率下滑）的大背景之下，经营活动产生现金流无法支撑公司激进的扩产计划，其也走上举债融资的老路。

在2022年，武汉有机的流动负债达12.3亿元，远高于流动资产。在流动负债中，计息银行及其他借款达6.73亿元，占了流动负债超过一半。此外，武汉有机的资产负债率攀升至46.6%，较去年同期上升了17.4个百分点；流动比率降至2022年的0.7，较2021年的1.43，下滑了0.73个百分点，这或说明公司资产的变现能力变弱，短期偿债能力减弱。

有意思的是，在2020年-2022年期间，武汉有机只在2022年产生了流动负债净额，原因竟是公司控股股东在IPO前突击巨额分红。

武汉有机于2022年2月28日及2022年12月28日，武汉有机进行两次派息，累计派发11.03亿元的股息，远超2020年-2022年三年公司的净利润。

而在此次大额派息中，武汉有机的股东们收获颇丰。尤其是控股股东高雷。

据招股书显示，IPO前，武汉有机控股股东是非执行董事高雷，其透过其全资投资控股公司VastoceanCapital Limited持有武汉有机已发行股本的66.86%；其次是非执行董事申英明，其透过SYM Holdings Limited持有16.72%的股份，为第二大股东。

实际上，巨额的分红越大多数都没能到高雷、力诺投资和申英明的口袋中，该三方享有的合共8.2亿元股息用于抵消了截至2022年3月31日武汉有机应收力诺集团及力诺投资的应收款项。由此，武汉有机靠分红的方式大幅降低了公司的应收款项。

值得留意的是，高雷为武汉有机原实控人高元坤之子，力诺集团则由高元坤最终持有80%权益。因此，力诺集团为武汉有机的关联方。

资料显示，力诺集团成立于1994年，目前拥有太阳能、中西制药、玻璃和化工涂料等多个支柱产业，是济南市最大的民营企业。早在2008年的胡润百富榜上，力诺集团实控人高元坤就以40亿元身价成为济南首富。

但是，高元坤直接或间接持有的力诺集团、力诺投资和科源制药的股权曾存在质押、冻结或诉讼仲裁的情形，而力诺集团2015年就曾被最高人民法院公示为失信公司。

在武汉有机还在冲刺港股市场时，近日，力诺集团旗下的科源制药在A股创业板IPO注册申请成功获批。目前已二度在港交所递表的武汉有机，能否敲开港交所大门，我们将持续关注。