毫无疑问，路桥施工类企业已经走过了他们的黄金时代。时至今日，只能依靠低风险股价与高股息的组合来吸引投资人。

比如中国建筑（601668.SH）、中国交建（601800.SH），截至2022年11月30日，两者的预期股息率为4.24%、2.26%。

因此，这类资产有一个特征便是安全，或者说属于阶段性对冲性资产。

比如在2021年11月往后，新疆交建（002941.SZ）和这类老大哥们纷纷呈现出大幅跑赢市场的情形，这便是这类资产的价值所在。

1.新疆交建并非出自厚雪长坡赛道

实际上没有永远的好生意，更多的评价是基于企业的收入增长与能不能保持市场地位来判断的，如果一门生意很难保持市场地位，并且又遇上艰难的收入增长，那么股价一路向南便是投资者需要面对的现实了。

而这便是新疆交建上市后的现实写照。

新疆交建的上市时机是非常好的，在2018年11月28日，这个时间点附近正是最近的一轮小牛市启动的时间，获得市场关注度比较高。

不过，新疆交建所从事的路桥工程类生意，却不是什么厚雪长坡的好生意，而且上市之初公司自身经营也面临着不下的问题。

比如，在上市之初，募资的时候新疆交建谈到自己设备老化的问题，“施工设备综合成新系数为51.79%，部分路基设备区域老化，技术状况不甚理想”，因此只能通过部分租赁的方式去开拓市场。

除了设备更新需要用到大量的资金，施工的过程中也是如此。

“业主单位在工程资格审查环节要考量公司注册资本与资产规模的大小，资产规模大、资金雄厚的公司往往受到业主的青睐。在投标环节中，公司必须按照要求缴纳投标保证金或提供投标保函，资金雄厚的公司可以同时参与更多项目投标，中标概率相应较高。”

因此，可以看到这类企业有较多的贷款。

2021财年显示，新疆交建的长期贷款余额为15.11亿元，融资成本为3.7%-4.35%。

而花了这么大的代价，回报却是非常微薄的。

低毛利率意味着在营业成本出现一定波动的时候，企业的财务就会呈现非常大的波动，比如2020财年。

新疆交建给出的解释是“2020年新冠肺炎疫情爆发对公司大宗商品采购、物流、人员流动和业务拓展造成了一定影响，致使成本增加。”

也就是钢材、沥青、水泥这类施工原材料单位价格的增长以及单位人工的增长造成了这一财年业绩的大幅滑落。

尽管从收入层面，仍然是看到政策譬如《关于新时代推进西部大开发形成新格局的指导意见》指出支持新疆加快丝绸之路经济带核心区建设的利好，但是在主要矛盾面前，这个利好是不足以对冲的。

此外，所谓的代表企业雄心壮志的非核心区域的拓展也真不容易。

2017-2020年，看起来这个期间收入在增长，但却是赔本赚吆喝。2020、2021年新疆省外和境外的毛利率均为负值。

2.不是好生意就不值得爱吗

资本市场有这么一类价值洁癖的人存在，正面来看可以认为他们很挑，但是现实来说这样的生意不仅稀少，同时依然要遵循股价规律，即他们仍然需要市场需求的增长来提升他们的股价，否则好的生意便不是好的股票买卖生意。

比如，可以打趣地把新疆交建2021年11月-2022年4月的表现与贵州茅台放在一起，所谓野百合也有春天嘛。该期间，新疆交建累计涨幅为71.3%，贵州茅台累计涨幅为0.13%。

当然，要捕捉这个合理合法的春天也并不容易，需要投资者有一定的周期思维能力。

据新疆交建所述“2021年公司经营受疫情影响较上年度较小”，同时核心收入上市后大体处于增长的特点也被放大了。

即投资者虽然找不到估值和利润增长的双击，但也可以看看收入增长和毛利率波动的双击，而这一击，便是新疆交建股价100%的波动。

只不过，由于生意属性的原因，价格便又回到了“最初的起点”。

把目光再拉回到上市之初。

当时新疆交建顶着7、80PETTM的估值水平，短期内的估价硬是翻了一番，应该说，这是投资者们需要面对的事实，即事情即便短期内有人为的影响因素，长期来看，它仍然要遵循市场价值规律，而遵循的过程往往也意味着漠视它的参与者要承受持续的痛苦。

而近期有趣的是，“我们要深刻认识我们的市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素、发展阶段特征，深入研究成熟市场估值理论的适用背景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系”这段话竟然被曲解为提升中字头估值，但其实根本原因还是在于这类资产自身的属性——低增长甚至有点周期性、高股息，基于这样的属性，价格回归到位后，该扩散的或早或晚罢了。

3.艰难的周期

2022年一季度，新疆交建的收入增长似乎还能保持2021年的增长惯性，但是到了Q2、Q3，情况急转直下，同比下滑12.75%、44.67%。

而这也直接导致了相关基金的套牢，比如2021年12月31日-2022年3月31日入场并在随后持续加仓的广发中证基建工程ETF，2022年6月30日-2022年9月30日入场的信澳周期动力混合、东方红优享红利沪港深灵活配置混合。

如果说对于这类资产的过往表现有些许敬畏的话，那么安全边际就是买之前必须要考虑的事情。

眼下新疆交建的毛利率虽然在上行，但上行的空间有多少呢？归根结底还是需要收入的增长来抬拉股价，因此，目前摆在投资者面前的或许只有两个选择，要么等待价格上的安全边际，要么等待更明确的业绩增长信号。

而放在更大的层面思考，如此艰难周期的资产，买入它的时间成本也许只有在某一段时间才是小的。

在投资领域，对于什么是好生意、好投资，“股神”巴菲特曾表示“能看懂的生意，才是好生意”！