近日，一家叫“乐华娱乐”的公司递交的IPO申请书，迅速引发媒体、投资圈的关注，有人围观叫好、有人质疑不断……各种议论声交织不断，甚是热闹。与往日IPO“破发潮”带来死气沉沉的景象，形成鲜明的对比。

乐华娱乐赴港IPO能获得如此之高的热度，得益于其是一家国内领先的“明星工厂”，或者说是一家明星艺人“镀金厂”。

目前，乐华娱乐旗下艺人包括王一博、韩庚、李汶翰、孟美岐、吴宣仪、程潇、朱正廷、范丞丞、黄明昊、毕雯珺等一众具有不小知名度的艺人。

乐华娱乐此番递表IPO能获得如此高关注度，与旗下艺人自带的“粉丝流量”有很大关系。其中，王一博粉丝群尤为庞大，讨论甚为激烈。不少王一博的粉丝认为，乐华娱乐营收几乎靠的是王一博，没有王一博就你没有乐华娱乐。

值得注意的是，乐华娱乐被视为内地娱乐市场“灭霸”级别的存在，头部艺人众多，影响力十分巨大。但此次赴港IPO上市，获得的叫好声，寥寥无几；反而，社保及公积金供款不足、旗下艺人管理不善、上市只为圈钱……等负面评价及质疑声，连连不断。

奋力“一搏”的威力：艺人管理收入超九成

据招股书显示，目前乐华娱乐的主要业务有三块，分别包括艺人管理业务、音乐IP制作与运营业务、泛娱乐业务。

截至2019-2021年，乐华娱乐分别实现营业收入6.31亿元、9.22亿元和12.9亿元，年内利润则分别为1.19亿元、2.92亿元和3.35亿元。其中，2019年至2021年营收规模复合年增长率为43%，2019年至2021年年内利润复合年增长率为67.6%。

能在监管收紧及疫情复杂多变的情况，业绩能保持递增的良好态势。某种层上讲，这或许也反映出乐华娱乐作为艺人管理头部企业，确实有点实力。此外，也反映出杜华（乐华掌舵人）抱紧阿里、字节跳动这两大流量巨头的重要性及正确性。

IPO前，华人文化、东阳阿里巴巴影业、字节跳动分别持有乐华娱乐14.25%、14.25%和4.74%的股份。

在招股书显示，乐华娱乐有今天成绩，得益于公司打造的包括艺人管理、音乐IP制作及运营及泛娱乐业务三大互补业务优势。

然而，细看三大业务收入结构，乐华娱乐口中的艺人管理、音乐IP制作及运营及泛娱乐业务三大互补优势，收入并不均衡，反而显得有些“头重脚轻”。而且，这种情况随着公司收入规模增长愈加明显。

收入按主营业务划分（如下图所示），艺人管理业务是乐华娱乐的主要收入来源，并在2019-2021年分别带来5.3亿元、8.08亿元和11.75亿元的营业收入，约占总收入比重分别为84%、87.7%、91%。如此可见，艺人管理业务是乐华娱乐的安身立命之本。

乐华娱乐对艺人管理业务定义是：安排旗下签约艺人为品牌代言、进行推广活动以及出演各种类型的娱乐内容节目，从而为包括企业客户、媒体平台、内容制作商及广告传媒公司在内的客户提供服务。说白了，最大限度“利用”艺人当前的流量价值，实现利益最大化。

在乐华娱乐艺人中，谁能有如此流量号召力，自然不用多想，就是当红流量艺人——王一博。

事实证明亦是如此。

据招股书显示，乐华娱乐在艺人管理业务中表示，签约艺人在多项制作中扮演重要角色，如剧集《理想照耀中国之抉择》、《风起洛阳》及《冰球少 年》、电影《革命者》、《建军大业》及《建党伟业》，以及综艺节目《这！就是街舞》及《极限青春》。

这些作品中，乐华娱乐旗下艺人参与度最高的是谁。王一博呀！

此外，在音乐IP制作与运营业务方面，王一博贡献也是位列前茅。2021年12月31日，王一博两首数字单曲《无感》和《我的世界守则》销量分别超过1700万张及1500万张。

从收入贡献度来看，乐华娱乐上市，靠的不是杜华，而是王一博。

值得注意的是，基于王一博对乐华娱乐的重要性。在乐华娱乐的招股书中，“王一博”名字出现的次数最多，多达17次，远高于其他艺人。

上市前：乐华娱乐的“骚操作”

上市前夕，乐华娱乐继续将过去赚的钱，以股息方式，瓜分给原始股股东。

据招股书显示，于2022年3月，宣派股息总额约6300万美元（相当于约人民币4亿元），已于2022年3月结清。在此之前，乐华娱乐曾于2020年派发股息2亿元人民币。这两次派息合计约为6亿元。

值得注意的是，2019年至2021年，乐华娱乐三年利润合计也才7.46亿元。这意味着，过去三年80%的利润，乐华娱乐用于分红派息，给股东们送上大大的红包。

如果说乐华娱乐通过高派息，是对股东的回馈。

那么，倘若此次乐华娱乐成功在港上市，并且还能保持如此之高的派息比例。笔者相信当前所有负面消息都是浮云，超高派息比例肯定可以获得更多资本的青睐。

但是，话说回来，乐华娱乐如此能赚钱，大股东杜华每年都可以分到如此之高的股息，为何还要上市搞钱，与市场分摊股息红利呢？

割粉丝韭菜？

不！乐华娱乐表示，上市是为了做大做强自己。（编者按：差点我就信了）

据招股书显示，乐华娱乐募集资金是用于投资于艺人运营，拟通过为训练生及签约艺人争取更佳的培训设施加强我们的师资，以提升艺人培训及管理能力。此外，上市募集部分资金，会扩大的音乐IP库和泛娱乐业务、海外扩展，以及投资及收购。

乐华娱乐背后的经营烦恼

从管理艺人取得业绩成效来看，杜华手中的乐华娱乐确实是“造”明星的一把好手。但是，从信贷风险管控方面来看，乐华娱乐的表现却是差强人意。

具体而言，乐华娱乐的因应收款项的减值产生的信贷风险正不断增加。截至2019年至2021年，乐华娱乐贸易应收款项的减值拨备分别为人民币570万元、1,420万元及1,700万元。2019年至2021年的复合年增长率为72.7%，远高于同期的营收及利润复合年增长率。

此外，乐华娱乐盈利能力并没有想象中的那么好，稳定性及可持续有待提升。截至2019年至2021年，乐华娱乐毛利率分别为44.3%、53.5%、46.6%，净利率分别为18.9%、31.7%、26%。其中，2021年毛利率及净利率较2020年均出现不同程度下滑。

毛利率下滑严重，主要是艺人管理业务毛利出现较大变动有关系。2019年至2021年，乐华娱乐的艺人管理业务毛利率分别为45.8%、52.5%和46%。

对于艺人管理业务毛利率下行，乐华娱乐表示主要由于若干成名艺人订立的合同于2021年享有较高的收入分成比例，因此艺人管理业务的收入分成于2021年以较快速度增加。

换而言之，旗下艺人分成比例要求提高了，艺人管理产生的营业成本提升了，导致毛利减少。这是否意味着艺人收入分成的不确定性，导致乐华娱乐盈利出现上蹿下跳呢？这样的盈利能力能俘获投资者的心吗？

尾语：

在过去几年时间里，在捧红王一博的同时，乐华娱乐开始为圆自身的IPO之梦而到处奔波。

早在2015年9月，乐华娱乐子公司乐华有限公司就曾在新三板挂牌，之后于2018年2月选择自愿摘牌，转战大A股市场，但此后计划落空。

此次，赴港股IPO，乐华娱乐能否依靠王一博这个“摇钱树”带来可观的经营效益，成功获得港交所的“offer”，我们拭目以待吧。