辛丑年中，茅指数势衰，宁指数“揭竿而起”......

“茅指数”中的东方财富（300059.SZ）近日又再披露中报业绩，公司期内总收入录得57.8亿元，同比增长73.17%；归属公司股东净利润37.3亿元，同比增长106%；扣非归母净利润36.3亿元，同比增长109%。

“券茅”东方财富不可谓不优秀，只可惜“茅指数”已式微。东茅再强势，是否你那个改变江山移主易帜的大趋势？

 基金代售收入翻倍

财华社此前文章《“券茅”人事大地震，东方财富如何发力未来?》曾谈到东方财富第一季业绩和公司从股评网站起步到业务范围涵盖股票证券、基金代售、专业资讯和网站广告的A股唯一互联网券商。

如今东财中报已出，前后环比，就可以看出“券茅”的第二季度是变差还是变得更好。

东方财富旗下有四条业务线，分别是证券业务、金融电子商务服务、金融数据服务、互联网广告服务。

证券业务主要由东方财富证券、东方财富期货、哈富证券等子公司承担，负责为用户提供证券、期货经纪服务；金融电子商务即天天基金提供的第三方基金销售服务。

金融数据服务是指向PC端、移动端用户提供的专业金融数据服务；互联网广告是指在东方财富网及其他频道上提供的互联网广告服务。按照去年业绩统计，东财数据服务和互联网广告服务占比较小，分别只有2.28%和1.29%。

因此，本文只讨论东财上半年的证券业务和第三方基金代售业务两大业务。东方财富分别在2013年及2015年引入第三方基金代售业务和证券业务。在此之前，公司无论互联网广告还是金融数据服务，所产生收入有限。

证券业务方面，东财上半年收入为32.23亿元，同比增长55.73%。公司称其证券业务收入同比大幅增加主要是由于股票交易量和融资融券规模同比大幅增加。

对比东财过往年度证券业务增速，其证券业务收入显著高于同期股票交易量的增速，但其整体增速快慢一定程度上仍会受到大市影响。

第三方基金代售业务方面，上半年东财录得金融电子商务服务业务收入23.97亿元，同比增长109.77%。截至 6月末，天天基金网共上线146家公募基金管理人10863只基金产品，基金销售额9753.04亿元。平台日均活跃访问用户数337.99万。

在此前的文章中，小编曾怀疑东财基金代售业务甚至是证券业务都可能会受到市场交投情况影响。去年7月份开始是基金的牛市，今年基金交易冷下来之后，基金代售收入占比较大的东方财富业绩可能会受到较大影响。

对比去年上半年和今年上半年天天基金网上基金销售情况，可以发现天天基金的基金代售并没有发生预期中因为大市基金交易遇冷而导致分部业绩下滑。去年上半年天天基金共上线140家公募基金管理人8729只基金产品，基金销售金额合共5683.63亿元。

两个统计年度比较，天天基金网今年上半年的基金代售销售成绩显然好于去年上半年。从公募基金数量环比增速看，基金市场在去年3月份开始进入景气期，环比增速持续超过1%。至今年四月份，公募基金数量出现负增长，基金市场交投彻底归于平静。

由此推断，目前决定天天基金第三方基金代售业务收入的主要因素并非市场外部投资情绪，而是平台对增量用户的获取。目前天天基金平台活跃访问用户数只有337.99万，对比国内手机网民9.86亿的规模还有非常大的渗透空间。

值得一提的是，根据其实在年度业绩会上透露，除了作为渠道代销基金之外，东财下属基金业务已发行了12支基金产品。对比代销的业务模式，自己发行基金除了可以收取渠道端的认购费和申购费之外，还可以收取更多的基金管理费和赎回费，或会成为东财基金销售业务的下一个增长点。

如果说上半年的东财有什么“瑕疵”的话，应该是公司期内对重资产的两融业务投入了较多的资金，导致公司经营活动产生现金流量净额下滑82%，并通过发行可转债补充经营现金流。 长此以往，该重资产的经营模式可能会对东财的经营资金产生一定压力。

对比同行，东财质地如何？

在A股市场上，同花顺没有证券业务，只有17%收入来自基金销售，严格意义上并不算互联网券商。

但在美股中概股里，真正互联网券商却有两只，即老虎和富途证券。三者比较，可以发现同为互联网券商的东财，与其他两个主攻境外市场的同行相比，各自优缺点在哪。

按今年第一季业绩数据，老虎和富途证券收入主要均来自佣金收入，占总收入比例均在60%以上。此外，两平台收入主要来自于两融产生利息收入和IPO承销等业务产生的其他收入，没有第三方代销基金产生的渠道费收入。

第一季内，老虎证券和富途证券收入分别是8127.7万美元及2.83亿美元，折合人民币5.3亿元及18.3亿元，平台开户用户分别有140万及195.7万。

按照半年报证券业务占比56%比例计算， 第一季东方财富证券业务收入大约为16亿元，高于老虎证券，略低于富途证券。因为东财一直没有公布其证券业务的注册用户规模数据，因此无法得出东财的单位获客成本和ARPU。

但从营销费用率上看，即便以东财总销售费用和证券业务收入对比得出其销售费用率9.6%，该指标依然远低于同行的老虎和富途证券。从利润率看，东财综合利润率为66%。只论证券业务的话，其利润率预计会高于整体利润率（原因是东财证券业务成本极低，在报表中忽略不计）。

三者比较的话，拥有东方财富网导流的东财在营销获客端有较大优势，其营销费用率为三者最低，盈利能力亦最高。鉴于A股市场和境外市场潜在用户规模存在较大差距，东方财富、老虎证券和富途证券三者比较，更优质的标的依然是东方财富。

总结

“券商茅”作为一家非典型的互联网券商，和传统券商同行相比，也会有它一些固有的问题。 例如它的人均工资显著低于以“高薪”著称的传统券商。为此，公司已计划向核心团队实施限制性股票激励计划，绑定公司核心骨干成员。

同时，互联网券商因为不用投入较多的资金到营销端，其盈利能力相比其他券商会更加出色。

高速增长的“券商茅”，忧虑只有一个——身为茅指数一员，会不会突然因为高估值遭到市场抛弃（公司最新市盈率51X）。

不过这对于股价上周五才创下新高、同时第二季遭公募基金增持4亿股的“券茅”而言，这也好像不是太大的问题。

作者：橘子汽水